2024年威胜控股研究报告：海外业务高增长，估值优势显著

1.公司介绍

1.1 中国领先的能源计量设备、系统和服务供应商

威胜控股有限公司，是中国领先的智能能源计量、智能配用电与能效管理、智慧公 用事业领域的物联网解决方案提供商和运营服务商，产品覆盖电、水、气、热计量 产品、电气设备以及系统解决方案。2005 年在香港主板成功上市，是中国首家在香 港联合交易所主板上市的能源计量与能效管理专业集团。威胜集团有限公司是威胜 控股有限公司核心子公司，于 2000 年成立，是全球专业能源计量设备、系统和服 务供应商。威胜科技园占地 460 亩，建筑面积 15 万平方米，引入了行业内首屈一 指的自动化生产设备和工艺技术、采用先进的 ERP、PLM、MES、WMS 系统，是 目前中国先进的能源计量与能效管理产品研发制造基地之一。 一直以来，威胜深耕国内电能计量领域，同时大力开拓海外市场，业务范围已覆盖 国内所有省份及地区，并出口至全球近 50 个国家和地区，与 100 多个国家和地区 建立业务联系，并在坦桑尼亚、巴西设立本地化工厂向客户提供更贴近的服务，产 品品质得到用户的广泛认可。

公司目前总股本 9.96 亿，公司主席吉为先生通过星宝投资控股有限公司持有威胜 控股 53.55%股份，其他公众股东持有 46.45%。

于 2020 年 1 月，公司的“通信及流体 AMI”业务，即威胜控股拥有 58.59% 股份之 子公司威胜信息技术股份有限公司（证券代码：688100.SH）获中国证监会同意，为 第一家成功在科创板上市的湖南省企业，并为上证科创板新⼀代资讯技术指数之成 份股。威胜信息总股本 5 亿股，于 2024 年 01 月 23 日，收盘价人民币 27.21 元，对 应市值约人民币 136 亿元。

1.2 公司业务介绍

电 AMI 业务简介： 电 AMI 业务电全称为智能计量解决方案(Power AMI)。公司电 AMI 业务专注于智 能电表的研发、生产、销售与提供能效管理整体解决方案，产品主要包括单相电能 表和三相电能表等智能计量设备。

公司电 AMI 业务的客户，主要分为海内外电网客户和非电网客户。20231H，国内 电网客户占比 61.6%，国内外非电网客户占 38.4%。

通信及流体计量解决⽅案 (C&F AMI)简介： 通信及流体 AMI 业务主要围绕能源流和信息流，聚焦数字电网与数智城市，致力 于能源数字化技术与应用，提供能源互联网综合解决方案，助力传统电力系统向 源网荷储互动的新型电力系统转型发展，打造服务城市、园区、企业，支持建筑、 水务、水利、消防等 场景的能源高效管理系统，构建可感、可观、可测、可控的 数字能源体系，以智慧能源和数据互联与客户共同实现能源的高效利用和城市低 碳零碳发展。

在数字电网领域，公司维持行业龙头地位，2022 年公司成为唯⼀⼀家在国家电网、 南方电网、蒙西电网三大主流电网用电信息采集领域招标中均有中标的企业，中 标金额排名第⼀。虚拟电厂作为未来新型电力系统的重要⼀环，符合双碳政策驱 动下能源系统数字化转型的必然趋势，目前公司已全面开展源网荷储互动技术的 相关研究与关键装置的研发储备。 在智慧城市领域，围绕能源与安全等发展关键要素，公司提供 AIoT 能源物联⽹ 平台之产品与技术，推进城市、企业和园区的供电、水务、水利、燃气、热力、 用电、充电等现代城市公共基础设施进⾏数字化升级，帮助政府、企业、园区拥 有进⼊能源物联网和智慧城市物联网的数据入口，充实智慧城市、企业、园区的能源管理与城市安全管理基座，助力政府、企业、园区进⾏数字化转型，加入碳 中和行动，实现低碳、零碳的发展目标。

20231H 公司通信及流体 AMI 业务中，国南网占 54%，非电网客户占比 46%。

智能配用电系统及解决方案(ADO)业务简介： 2023 年 2 月，威胜控股子公司威胜电气正式更名为威胜能源。公司 ADO 业务专 注于智能配用电产品及其解决方案，以及新能源、储能、绿色出行的产品及解决 方案。业务围绕能源清洁化、电网智能化、交通电动化及储能产业化四个主要方 向发展，形成不同规模、不同场景和范围的源、网、荷、储⼀体化应用，为碳达 峰碳中和提供先进的技术产品和解决方案。

公司 ADO 业务客户主要有：电网公司客户，重点行业客户以及新能源能源及储能 行业客户。

威胜能源定位为智能电气与智慧能效服务专家，专注于智能配电网解决方案、智 能用电管理解决方案以及智慧能源工程和服务。

公司 ADO 业务收入分客户：电网公司客户占比 29%，重点行业客户占比 37%， 新能源能源及储能行业客户占比 34%。

1.3 公司收入结构和利润率

收入结构

2023 年上半年公司实现收入为人民币 32.26 亿元，同比增长 26%。分业务收入构 成来看，电 AMI 业务收入占比 35%，通信及流体 AMI 收入占比 30%，ADO 业务 收入占比 35%。

2023 年上半年，公司收入按客户来分，国内电网客户实现收入为人民币 12.29 亿 元，同比增长 25%，占比 38%；国内非电网客户实现收入为人民币 12.24 亿元， 同比增长 16%，占比 38%；海外客户实现收入为人民币 7.72 亿元，同比增长 50%，占比 34%。

2023 年上半年国际市场收入分国家来看，墨西哥收入占比 46%，巴西收入占比 15%， 坦桑尼亚收入占比 9%，印度尼西亚收入占比 7%，孟加拉国收入占比 6%。 2023 年上半年海外市场收入按业务构成来分，其中电 AMI 收入占比约 83%，通信 及流体 AMI 收入占比约 15%，ADO 业务收入占比约 2%。

毛利和毛利率

2023 年上半年公司电 AMI 和 C&F AMI 的毛利率分别上升 8.9 和 4.2 百分点，一方 面受益智能化产品需求增长，其次公司在优化产品研发方面，进行了平台优化等降 本措施，持续降低产品成本。ADO 的毛利率下降 3.8 个百分点，主要是由于产品结 构变化所致，新能源及储能业务规模增加，而其毛利率低于电网业务，进而影响整 体毛利率。

纯利和纯利率

20231H 公司实现归母净利润为人民币 2.14 亿元，同比增长 49%，纯利率为 9.8% ， 同比上升 0.5 个百分点，主要是电 AMI 及 C&FAMI 业务板块毛利率上升所致。

预期随着收入的持续增长，公司销售/行政/研发费用率将逐步下降。

2021 年以来，公司营运能力不断提升，预期随着海外收入占比的提升，公司未来应 收账款、存货以及应付账款周转率将持续改善。

2.行业发展机遇

2.1 国内电网投资稳定增长

国内电网投资进入新型电力建设关键阶段

电力系统包括发-输-变-配-用五大环节。其中，电网是指由输变电系统与配电系统所 构成的一体化电力网络。我国的电网业务主要由国家电网、南方电网、蒙西电网三 家公司负责，并经政府核定后由输配电价收回。两网公司历史投资建设规模相对稳 定，具备典型逆周期属性，即电网投资增速与 GDP 增速波动存在明显的负相关性， 在经济下行压力较大的宏观环境下，电网投资被作为经济增长乏力的发力点，呈现 快速增长；而电网投资总规模增长动力主要来自电网投资重点的阶段性变化。 展望未来，新型电力系统建设是当前电力系统发展主题，面临保供、消纳、安全稳 定运行、系统调控和安全、核心技术创新、体制机制建设等问题，电网投资升级是 解决当下问题的重要方式。电网作为兼具“逆周期”与“新能源”属性的投资领域，有 望成为发展重点。

2024-2025 年电网投资有望持续加速

2019-2023 年电网投资增速显著滞后于电源投资，电源投资额迅速增长，当前电源 投资已占据整个电力投资的 61%，电网相应的新电源配套送出工程规划及建设相对滞后。新型电力系统下，为满足大量新能源电站及新增基荷电源的并网需求， 预期 2024-2025 年电网建设投资将进一步加快。

全国电网工程建设完成投资正逐步加速

国家电网 2024 年工作会议表示，要以服务“双碳”目标为战略引领，推动数智化坚 强电网建设，大力提升配电网韧性，积极服务分布式光伏发展，深化碳管理体系建 设，强化数字化智能化支撑。预计 2024 年电网投资有望继续提升，将超过人民币 5000 亿元。

2.2 新型电力系统下，智能配电网环节投资规模有望持续上行

国家电网智能化投资进入高速发展阶段

国家电网智能化规划分为规划试点阶段（2009-2010）、全面建设阶段（2011-2015）、 引领提升阶段（2016-2020）三个发展阶段。国家电网在三个发展阶段规划智能化投 资额分别占电网总投资比例 6.19%/11.67%/12.50%。随着宏观政策、数字技术进步 与升级等多重利好因素的叠加影响，能源与互联网融合进程加快，未来智能电网将 迎来高速发展阶段。 变电、配电和用电环节是电网智能化的主要投资方向。第三阶段来看，用电环节占 智能化投资的比重最高，达到约 29%，主要系用电信息采集等项目的建设规模大。 其次是配电环节约占 26%，变电环节约占 21%，主要系配电自动化、智能变电站 新建和改造等项目的建设规模大。

长久以来，我国电力系统存在“重发、轻供、不管用”的发展惯性，导致配电网 建设相对滞后，加之配电网涉及电压等级多、覆盖面广、项目繁杂、工程规模 小，改造难度相对较大，积攒了较多配用电环节的相关问题，统称为传统意义上 的电网“最后一公里”问题。随着新型电力系统的建设，传统电网“最后一公 里”问题也不断衍生出许多新变化与新问题。一方面，配用电环节随着海量分布 式电源、电动汽车、储能等新元素的接入，配电网不再是简单的无源、单向潮流 网络，高度分散化的分布式电源、充放电设施带来的潮流返送、继电保护装置灵 敏度下降甚至失灵、电压分布不均等新问题给配电网的安全稳定控制造成较大隐 患；另一方面，在发电并网环节，高比例新能源和电力电子相关设备的广泛接入，电力系统面临可靠性、灵活性、稳定性等一系列不同时间尺度的挑战。打通 电网的“最后一公里”将成为建设新型电力系统的关键所在。

中电联数据统计，“十二五”及“十三五”期间，我国的电网投资规模分别为 2 万亿 元及 2.6 万亿元。在“十四五”期间，我国的电网投资规模有望达到 3 万亿元，其 中国家电网公司计划投资 2.24 万亿元，南方电网公司计划投资 6,700 亿元。 根据国家电网公司发布了《构建以新能源为主体的新型电力系统行动方案（2021- 2030）》，计划配电网建设投资超过 1.2 万亿元，占电网建设总投资的 60%以 上；南方电网发布《建设新型电力系统行动方案（2021-2030 年）》，规划配电网 投资达到 3200 亿元，占到总投资的 50%。从两网公司的长周期电网投资总规模 出发，初步测算配电网环节分别用于适应化改造、自动化升级的投资总额如下。

2024 年国家电网电能表增加招标批次，景气度持续向上

智能电表是智能电网建设的关键终端产品之一，是电网系统用电端必不可少的设备 之一。与传统电表相比，智能电表除了具备传统电能表基本用电量的计量功能以外， 具有双向多种费率计量功能、用户端控制功能、多种数据传输模式的双向数据通信 功能等多种智能化功能，应用领域更加广泛，能够适应智能电网和新能源的使用。 随着我国智能电网建设持续推进，电能表已经从机电一体化电能表、电子式电能表 进入到了智能化电能表时代。智能电表的功能及定位不断向智能化、模块化的用电 终端发展。我国目前已普及使用的智能电表，相比上一代的普通电子式电表和预付 费电表，主要增加了通讯模块，可以在电表和系统主站之间实现双向通讯和数据传 输，自 2009 年以来在全国大范围铺开，基本普及完成。

我国智能电表行业市场需求量及更换频率主要是由两网招标控制。2018 年和 2019 年最先采购的智能电表进入轮换期，采购数量开始逐渐上升。2021 年，两网在新的 智能电表技术规范文件中引入 IR46 要求的理念，新标准的落地实行驱动新时期换 表需求加速兑现。受疫情及经济下行影响，2020 年采购数量有所下降，2021-2023 年开始有所回升。根据国网电子商务平台数据，2023 年国网总部共开展 2 个批次电 能表（含用采）招标。2023 年招标包数量为 728 个，同比上一年减少 13 个标包； 除了 B 级三相表需求略有增长外，其余分标需求均不同程度下滑，集中器需求下滑 最多，超过 1/3； 2023 年国网招标金额：全年电能表（含用电信息采集）共招标 232.9 亿元，同比降 9.18%。其中，（1）单相表招标 118.7 亿元，同比降 4.95%；（2）三相表招标 70.8 亿元，同比降 2.82%；（3）采集器等设备招标 43.3 亿元，同比降 26.08%。

2023 年国网招标数量：2023 年全年国网电能表（含用电信息采集） 共招标 7624.4 万只，同比降 0.38%。其中，（1）单相表招标 5773.1 万只，同比增加 1.07%；（2）三相表招标 1363.8 万只，同比增加 4.77%。（3）采集器等设备招标 487.5 万只，同比降 23.81%。

2023 年国网招标电能表类型：同比 2022 年，A 级单相智能电能表、B 级三相 智能电能表、C 级三相智能电能表需求量大幅增长，专变采集终端（含能源控 制器专变）略有增长，D 级三相智能电能表和集中器采集器大幅下降。

构建新型电力系统建设中，智能电表的战略地位明显提升，未来将增加更多高等级 应用需求。此外，智能电表产品具有相对固定的使用寿命，检定周期一般不超过 8 年，行业存在原有产品替换需求。目前电能表正处在新一轮的置换周期上升阶段， 预计 2024-2025 年智能电表都将处于替换升级上行阶段，景气度持续向上。国网近 日披露 2024 年电能表行业招标规划，分别将于 5、8、10 月进行三次招标，相较于 2023 年增加一次。2023 年招标金额较 2022 年下降 9.18%，我们初步预计 24 年电 能表招标有望量价齐升，总金额较 2023 年增速将显著增长。

2.3 海外电网投资加速，中国电力设备出海显优势

近年来，海外电网面临的老旧线路改造、新能源消纳、制造业投资、无电弱电等 问题愈加突出，电网投资有望迎来加速。根据海外各个地区的经济情况和电网建 设的年限，可以大致分为两类，一类是以欧美为代表的发达经济体，另一类是以 亚非拉为代表的新兴市场和发展中经济体（EMDEs）。 美国大部分电网建于 20 世纪 60 年代和 70 年代，目前超过 70%的电网已经使用了 25 年以上。美国最大发电集团-美国电力（AEP.O）指出，在未来十年内，30%的 现有输电导线的预期寿命将达到或超过 70 年。美国为电网投资提供政府基金和贷 款，总额超过 450 亿美元，旨在建设具有韧性和可靠性的能源基础设施。

欧洲同样面临老旧问题，预计约有 40%的配电网已经使用超过 40 年。2022 年欧 盟正式提出“能源系统数字化”计划，预计 2020-2030 年将需要约 5840 亿欧元的 电网投资，其中约 4000 亿用于配电网投资，1700 亿将用于数字化建设。2023 年 11 月，欧盟委员会颁布电网行动计划（Grids Action Plan）细则，提出七个目标和 14 项行动计划，进一步细化欧盟电网的建设措施，以解决电网老化和日益增长的 电网需求之间的矛盾，欧洲电网面临升级扩展需求。

新兴市场和发展中经济体的电力供应可靠性也远远低于发达经济体。以人均年均 停电小时数来计算，大部分新兴市场和发展中经济体的停电水平是印度和美国的 3 倍左右，中国和欧盟的 15 倍左右。新兴市场和发展中经济体核心所在的亚非拉地 区区的电网建设水平亟待提升。

智能电网是各国提高能源使用效率、推动绿色经济、应对环境气候变化重要举措， 全球性大规模的智能电网建设为智能电表产品带来广阔的市场空间。根据 Research and Markets 和 Statista 数据，2022 年全球智能电表市场约为 118 亿美元，预计到 2027 年将达到 160 亿美元，年复合增长率为 6.3%。 自 2018 年至今中国电能表的出口量一直处于稳步上升趋势。海关数据显示，2023 年中国的电能表出口市场包括亚洲、非洲、欧洲、北美和拉丁美洲等多个地区。尤 其是巴基斯坦、泰国、印尼、英国、荷兰、波兰、中国香港等地的进口量相比 2022 年增长迅速。2023 年 1-11 月，总出口金额 95 亿元，同比+26.5%；11 月出口 10.6 亿元，同比+22.4%，环比+31.2%。1-11 月出口亚洲、非洲、欧洲、北美洲、南美洲、 大洋洲的金额分别为 30、22、34、0.3、6、2 亿元，同比增速分别为 36.4%、63.8%、 10.0%、20.1%、2.6%、-6.5%。

国网积极布局国际化战略，对全产业链“走出去”带动效果显著。国网自 2007 年左 右大力发展国际化战略，先后在菲律宾、巴西、葡萄牙等多个国家参与骨干能源网 的投资、运营、建设，推动技术标准软联通，成功实现技术、工程、装备、标准等 一体化“走出去”。国网、南网、工程公司等“中字头”企业在出口早期阶段起到 至关重要的引领作用。 受益于发展中国家升级智能电表，加上发达国家数字化转型拉动智能电表升级换 代，中国电力设备在技术、服务和供应链优势明显，出海景气度显著提升。跟随国 网境外投资路线，目前国内电力设备公司已经在欧洲和一带一路沿线国家完成了市 场开拓。

目前中国电力设备当前出口产品主要为变压器、电表、高压开关等，未来多元化 产品还有较大增长空间，而且大多数公司渠道主要集中在亚非拉等新兴市场，欧 美等发达国家市场有待突破。 经测算，2022 年中国电力设备在海外市场整体份额不到 10%，其中电能表海外市 场份额是较高的，但也只有 11%，未来成长空间广阔。

3.公司投资逻辑

3.1 公司在国网电能表市场份额保持稳定

2023 年国网总部共开展 2 个批次电能表（含用采）招标，累计中标金额达到 232.87 亿元，同比上一年需求下降约 9.18%。2023 年有 84 家企业实现中标，绝对数量上 同比上一年增加 8 家企业。 受招标总金额下降以及中标企业增加影响，各上市公司中标总金额及市场份额均呈 下降趋势。2023 年威胜控股在国网智能表统招中标总金额为人民币 7.73 亿元，名 次稳定在第 4 名，金额占比为 3.28%。

3.2 南网计量产品中标稳居第一

2023 年南网总部共开展 2 个批次计量产品框架招标，累计招标金额达到 45.78 亿 元，同比 2022 年需求增长约 18.70%。 在 2023 年中，共有 20 家上市公司关联企业（只统计合并报表的关联企业）在计 量框架招标中实现中标，威胜控股中标 4.80 亿元为最多，排名第一，金额占比为 10.48%。公司在智能电表和计量终端等多领域保持中标首位，竞争优势显著。

3.3 威胜能源在南网配网设备招标占据重要地位

南网 2023 年配网设备第一框架招标中，威胜能源总金额名列第二，金额占比 5.81%。

南网 2023 年配网设备第二框架招标中，威胜能源总金额名列第四，金额占比 4.11%。

3.3 公司海外电能表先发优势显著，未来增长可期

公司占据海外市场先发优势

海外智能电表市场空间广阔，目前竞争格局较为分散，较分散的竞争状态为中国企 业开拓海外市场提供了发展机遇；高压设备的供应商相较中低压侧更加集中；电力 电缆、变压器分接开关的海外集中度较高，部分市场呈现寡头或垄断格局。长期来 看中国企业出口的主要驱动力为技术和制造能力、性价比、服务优势，特别在智能 电表解决方案项目中具备突出的技术和服务优势。 公司和西门子一直保持良好的合作关系。除了在少数部分发达国家和地区，西门子 自己生产外，若是西门子早前布局的市场，海外大部分国家西门子自己没有生产设 备的，主要由威胜 OEM 代工。而威胜自己拓展的海外市场，都是公司自己的品牌 供货。公司的核心优势主要体现在生产的设计方面，公司设计灵活，可以根据客户 的要求去设计，而且成本比海外厂商要低。公司多年在海外市场的拓展和积累，公 司产品经受住了时间的考验，并得到了海外客户的认可。

公司深入拓展全球客户业务网络覆盖亚洲、非洲、美洲、欧洲和中东国家和地区等 已在全球 70 多个国家和地区建立业务，在海外设立工厂先发优势明显。目前公司 在海外有三个工厂，分别是墨西哥、巴西和非洲坦桑尼亚。最核心的是墨西哥工厂， 预计 2023 年海外收入一半来自于墨西哥工厂。公司墨西哥工厂产能满产约为人民 币 12 亿元，匈牙利厂房设计规模与墨西哥相当，预计 2024 年 4 月投产。

巴西、墨西哥市场有望持续发力

目前国际上大多数发展中国家和部分发达国家（如德国）正处于智能计量渗透率提 升的早期阶段，计量体系也逐渐从人工抄表向智能计量进化。同时大部分的发达国 家和地区均处大规模推广 AMI 系统的阶段，并且很快将完成全覆盖。部分已完成 AMI 系统覆盖的发达国家，其计量终端正在向智能边缘计算终端迭代。 巴西着重于“北电南送、西电东送”的输电网架投资。水电为巴西的主力电源，2022 年水电发电量占比超过 70%，巴西的水电资源集中在北部、西部，但电力负荷集中 在东南沿海，因此“北电南送、西电东送”的输电网架为巴西电网投资的重点。根据 巴西国家电网 SIN 预计，2020-2024 年间输电线路长度将增加 3.2 万 km，相较 2019 年增加 22%，2025-2030 年间将再增加 1.7 万 km，到 2029 年输电线路总长度将达 到 20.3 万 km。

墨西哥电网建设明显滞后，最新电网投资计划增幅明显。随着数轮极端高温以及越 来越多制造业落户墨西哥，墨西哥民用和商业用电需求大幅增长，2017-2021 年墨 西哥用电量增长 8.3%，而同期墨西哥输电线路和变电站数量仅新增 3%-5%，电网 建设明显滞后。2023 年墨西哥用电量进一步激增，输配电网建设落后叠加发电侧能 力不足，墨西哥面临着电力短缺、高电价、故障频发等一系列制约经济发展的问题。 目前公司占据墨西哥 1/3 市场份额，墨西哥电能表替换周期为 5 年，2023 年是第一 年，预期后续还有持续增长潜力。2023 年公司海外收入占比约 25%，预期 2024 年 将进一步提升至 30%左右。

4.财务分析

4.1 资产回报率逐步提升

2021 年以来，公司资产回报率开始明显提升，2023 年上半年 ROA 和 ROE 分别达 到 4.8%和和 13.2%。

4.2 在手现金充裕

公司历年来，一直保持充裕在手现金。

4.3 财务稳健

公司资产负债结构稳健，流动比率和速动比率均保持良好水平。

4.4 持续高分红，股东回报稳定

公司派息率历年保持在较高水平，2021-2022 年稳定保持在 60%以上，预期未来派 息率有望维持。随着公司收入和利润的持续增长，预期公司每股股息也将持续增 长，目前公司股息率高达 9%以上。整体看来，公司股东回报稳定，安全边际高。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）